大北农(002385.CN)

大北农(002385):业绩改善 生猪养殖提升业绩弹性

时间:20-04-27 00:00    来源:中国国际金融

业绩回顾

2019 年/1Q20 业绩同比+1.3%/+1298.2%,处于预告范围内大北农(002385)公布2019 年/1Q20 业绩:2019 年收入同比-14.1%至165.8亿元,归母净利同比+1.3%至5.1 亿元;1Q20 收入同比+0.6%至40.8亿元,归母净利同比+1298.2%至4.7 亿元,业绩处于预告范围内,1Q20 生猪养殖业务贡献有效盈利。

1)2019 年因生猪产能下滑,公司饲料销量同比-17.5%至379.2 万吨,其中猪料销量同比-25.4%至279.2 万吨。1Q20 我们判断公司饲料销量同比约-10%,业绩贡献约2.5 亿元;2)2019 年公司生猪出栏(含控、参股平台)同比-2.12%至162.8 万头,1Q20 同比-54.6%至23.9 万头。我们估算1Q20 生猪养殖业务业绩超2 亿元,均价约35 元/千克,均重约135 千克/头;3)因养殖盈利释放,1Q20公司毛利率、净利率同比+8.0ppt、12.4ppt 至24.7%、11.4%。

发展趋势

生猪养殖贡献有效盈利,降本增量是发展关键:1)因能繁母猪效率下降、非洲猪瘟疫情影响,我们判断本年生猪养殖行业产能偏紧,看好行业维持高景气,预计全年公司售价超30 元/千克,公司生猪养殖盈利或有效释放。2)如剔除少数股东权益影响,我们计算1Q20 公司养殖业务的头均盈利近1500 元,对应完全成本超23 元/千克。我们认为公司较高出栏体重部分抬高成本,且公司仍可通过提高效率与加强防控以降低成本。3)1Q20 公司生产性生物资产、固定资产、在建工程同比分别+431%、+27%、+60%,公司产能正持续增加,出栏量有逐季向上机会。而从长期看,我们认为成本控制能力也将是判断公司养殖业务增产持续性的关键。

转基因育种提振投资情绪:近期公司转基因玉米品种DBN9936 获批生物安全证书,令投资情绪提升。向前看,我们认为转基因育种商业化空间广阔,公司依托相关技术储备,有望长期受益。但当前行业发展存较大不确定性,我们判断短期业绩贡献较有限盈利预测与估值当前股价对应2020/21 年16/16 倍P/E,考虑养殖业务业绩弹性增加,我们上调2020 年归母净利预测8.2%至23.2 亿元,基本维持2021 年预测不变。兼顾业绩上修及制种业务令投资情绪提升,上调目标价22.1%至9.4 元,对应2020/21 年17/17 倍P/E,+7%空间。考虑估值已反映本年出栏量增长预期,且高于行业中枢,我们暂维持中性评级。

风险

猪价及原材料价格波动,疫情及政策风险,制种业务不确定性。